全球金融市场不会在短期内恢复稳定，世界经济也存在下行的风险。就日本经 济而言，由于能源和原材料高价格造成的收入外流，因此存在国内需求减弱的风险。 日本银行将密切关注经济增长的下行风险。

    当前日本经济形势

    自2002年年初以来，日本经济一直保持温和而持续的增长。但是，自2007年年底以来，经济增长的步伐逐渐放缓。由于能源和原材料价格的上涨，企业固定资产投资一直没有增长，而且能源和原材料价格今年春季以来出现了加快上升的局面，这情况降低了企业的利润。由于价格上升，私人消费也一直比较疲软，工资增长比较缓慢。同时出口增长的步伐也有所放慢，因为世界经济增长出现了下降。在这种形势下，在8月中旬举行的货币政策会议上，日本银行的判断是日本经济增长放缓。

    另一方面，价格水平却一直在上升。国内企业商品价格指 数（CGPI）7月份比2007年同期上涨幅度超过了7%，主要是由于钢铁和石油产品价格的上涨。这一上涨幅度是自1981年以来 27年中最高的。剔除新鲜食品的消费价格指数（CPI）7月份比2007年同期上涨了2.4%，是除1997财年以外16年中最高的， 而1997财年CPI的上涨是由于提高了消费税。

    由于经济增长疲软和价格上涨，因此日本目前面临着困难的局面。这种局面是由于两个因素造成的：全球金融市场的动荡和世界经济增长的下降；能源和原材料价格的上涨。

    全球金融市场的动荡和世界经济增长的下降

    美国次级抵押贷款问题是全球金融市场动荡的根源，而且这一问题的性质随着时间的发展也在出现变化。

    第一阶段是所谓的"流动性约束"，当时证券化产品的销售出现了问题，金融机构面临筹集资金的困难。以后出现了第 二阶段的问题--"信贷收缩"。在此阶段，金融机构收紧了 信贷标准和降低了贷款积极性，这对经济造成了巨大的向下压力。最近出现的是第三阶段。在此阶段，不仅是与次级贷款相关产品，而且包括商业不动产贷款和消费贷款的违约率都出现了上升，反映了美国经济的疲软。结果是，经济增长疲软造成 了金融机构资产质量的进一步恶化，这又对经济产生更大的负 面影响，这种局面已经成为当前关注的焦点。换句话说，在第 三阶段，令人担心的问题是金融市场、资产价格和经济活动之间的负面相互影响。

    美国经济很可能会继续低迷一段时间，因为目前还看不到这种负面影响什么时候消失和如何消失。在欧洲，经济增长也进一 步放缓。在亚洲，虽然中国和印度的经济继续保持高速增长，但一些新兴工业化经济体和东盟国家正在出现出口恶化和国内需求 下降的迹象。总体上讲，世界经济增长率不可避免地会出现下降，尽管与过去30年的平均水平相比，增长速度仍然较高。

    能源及原材料价格的上涨和日本经济

    由于日本严重依赖资源进口，因此通过收入流出效应，能源及原材料价格的上涨对日本经济造成了向下压力，同时对价格造成向上推力。

    即使与过去两次石油危机相比，当前的石油价格上涨幅度 也是历史上最大的。在第一次石油危机期间，原油价格从每桶 3美元上涨到12美元（上涨了3倍），在第二次石油危机期间，原油价格从每桶15美元上涨到40美元（上涨了1.5倍）。而在 当前事件中，如果我们从2002年开始计算，当时原油价格是每桶21美元，目前（2008年9月--编者注）价格水平在110～120美元，是2002年水平的5倍多。因此，当前阶段由于原油 价格上涨导致日本收入的流出幅度也是最大的：大约占实际 GDP的5%，而在前两次石油危机中大约占GDP的3%。

    除非出口价格与进口价格同时上涨，否则就无法抵消原油价格上涨的影响（如收入流出和产能下降）。但在许多情况下， 通过我们自己的努力可以改变当前的状况。实际上，在前两次石油危机出现后的一段时期内，经济和价格的变化有很大差异。

    在第一次石油危机期间，日本经济同时经受了高通货膨胀 和经济停滞的冲击，换句话说，就是出现了滞胀局面。经济活动突然收缩，而CPI年上涨率最高达到25%。与之明显不同的 是，在第二次石油危机期间，日本持续保持3%～5%的增长率，而CPI只有一位数的上涨。

    在两次石油危机中，有很多因素造成了日本经济增长和价格状况的差异，但其中有两个因素可能是最重要的。

    第一个因素是危机发生前的经济及价格形势存在差异，政策反应也不同。在第一次石油危机之前，日本经济处于过热状态，金融环境是过度适应性的，这提高了家庭和企业通货膨胀的预期。在此背景下，原油价格上涨使局面进一步恶化。而当第二次原油危机出现时，日本经济没有处于过热状态，金融环境也不是过度适应性的，而且及时采取了货币紧缩的对策。这使通货膨胀预期保持在低水平，并成功避免了第二轮效应-- 原油价格上涨造成非石油产品和服务价格的上涨。

    第二个因素是日本成功地转变了经济结构，接受了由于原 油价格上涨而造成的相对价格变化的事实。在第一次石油危机之后，日本企业采取了节能措施，结果与第一次石油危机期间相比，1980年单位产出的原油消耗量下降了22%。同时，日本企业充分利用经营环境的变化，尽力开发节能产品。

    上述经历清楚地表明，需要采取必要政策来应对当前原油价格的上涨。第一，必须避免第二轮效应，使通货膨胀得到抑制，将价格上涨限制在进口成本环节，不使进口成本上升传递 到产出价格。第二，关键是要促进经济和产业结构改变，使其 适应新的相对价格结构。

    但需要指出的是，当前的原油价格上涨也与过去危机有不同之处。在过去的石油危机中，供给约束是油价上涨的主要原因。但在当前阶段，主要原因是世界经济结构的改变，因为新兴经济体的迅速崛起。如果从更长期的视角来分析当前的油价 上涨，我们可以认为油价上涨与次级抵押贷款问题都有类似的背景，两者同时出现也不是偶然的。

    全球经济和日本经济中长期面临的问题

    回顾全球经济的主要轨迹，我们可以发现原油价格的上涨总是与证券化产品市场（包括次级贷款支持的产品）的过热同 时发生。在这两个事件发生的时期，尤其是2003年及其以后 时期，世界经济同时处于高增长和价格稳定的良好状态。支持 这种状态的一个主要因素是新兴经济体进入市场经济体系，扩 大了全球的供给能力，造成了低通货膨胀的环境。在这种形势下，全世界都在实行适应性货币政策。

    但在这些有利环境下，我们今天看到的世界经济中的问题已经开始形成。第一，新兴经济的快速增长加大了对原油 等资源的需求。此外，这些经济体收入水平的提高增加了对一般商品如食品等的需求，这提高了国内的通货膨胀率。第 二，由于长时间有利的经济环境和适应性金融条件，投资者和金融机构放宽了信用标准，这导致了信贷扩张和资产价格的上涨，并最终造成了美国次级抵押贷款问题的出现。

    虽然次级抵押贷款问题产生和油价上涨的原因是复杂的，但两者的类似之处是，如果没有全世界的高速经济增长和适应性金融条件，它们都不会发生。这一事实会对今后日本和 世界经济的发展产生几种影响。

    第一，世界经济应当正处在转向可持续增长轨道的过程之中。经济增长下降对所有国家都会造成困难，但在能源和原材料价格居高不下的背景下，世界经济的某种调整似乎是必要的，只有进行调整才能满足下一阶段发展的条件（如稳定的资源价格）。

    第二，从实施货币政策的角度讲，长时期的适应性金融条件所引起的风险值得关注。回顾以前几次的金融业和资产价格 泡沫情况，包括日本的资产价格泡沫，我们可以看到，许多泡沫出现之前都有一个价格稳定和持续的低利率时期。但是人们很难识别泡沫的出现和破灭。因此，我们应当记住如下观点，即过度适应性金融条件通常会在一段时滞之后造成经济的大幅 度波动，尽管这种观点可能还没有得到有力证据的支持。

    第三，能源和原材料价格尽管从目前来看似乎不会继续上涨，但这类商品的价格回落到以前低水平的概率可能很低。在这种情况下，对日本经济来说，最重要的是转变企业的生产结构，以适应新的相对价格结构和更好地配置资源，并积极地应 对经营环境的变化和创造富有竞争力的领域。

    在这方面，日本企业已经开始实施一些目标，以应对能源和原材料价格的上涨和对环境问题的关注。这些目标包括减少 使用钢结构和增加再利用边角料、使用石油替代能源和引进节 能设备。一些大企业已经增加资本支出来改善效率。在新产品 开发方面，汽车厂商一直在研究开发节能产品如混合动力车和 电力车，而且混合动力车的销售在稳步增加。一些电器厂商正 在增加使用替代能源的产品，如太阳能电池等。

　　日本经济的前景和货币政策实施

    日本银行的基本判断是，近期内经济增长会继续保持疲软，因为能源和原材料的高价格以及其他经济体的增长下降造 成出口增长缓慢。日本经济的疲软是由于受世界经济大范围调 整所累。在这种情况下，需要分析的是日本经济是否会经历一个深幅度调整阶段。我认为这种情况出现的概率很小。

    第一，由于企业的调整，而且这种调整从上世纪90年代以 来一直延续到现在，"三个过剩"--即产能、就业和负债过 剩--已经消除，日本经济已经对影响经济增长的负面冲击更加具有<